'Wanneer de mist optrekt'

Kijk het webinar over onze beleggingsstrategie hier terug

 
12 juni - Door het coronavirus is de economische situatie op kortere termijn in mist gehuld. In de Beleggingsstrategie ‘Wanneer de mist optrekt’ kijken we daarom niet alleen naar de tweede helft van 2020. We kijken ook naar de langere termijn. Hoe ziet de beleggingswereld eruit wanneer de mist eenmaal optrekt? Tijdens het webinar stonden Mary Pieterse-Bloem (Lid van het ABN AMRO Beleggingscomité en Hoofd Obligatiebeleggen) en Ralph Wessels (Beleggingsstrateeg) uitgebreid stil bij de beleggingsstrategie en de meest gestelde vragen. Heeft u het webinar niet kunnen zien? Kijk dan hier het webinar terug.

Vraag & Antwoord Webinar – Verwachtingen economie en beurs

Vergeet niet dat de beurs doorgaans zo’n 6 tot 9 maanden vooruit loopt op de reële economie. De beurscrash als gevolg van het coronavirus is op zich al uniek. De beurs heeft nog nooit in zo’n korte tijd een recessie moeten inprijzen en zat tegelijkertijd nog nooit zo dicht op de werkelijke economische situatie. Toen beurzen in maart hun dieptepunt bereikten, begonnen bijvoorbeeld de wekelijkse werkloosheidsaanvragen in de VS net te stijgen. Kortom, de beurs heeft al die werkloosheid en faillissementen al ingeprijsd. Desondanks is het herstel wel fors en staan waarderingen al hoger dan voor het uitbreken van de crisis. De lage rente verklaart dat enigszins, maar de beurs lijkt ook een V-vormig economisch herstel in te prijzen. Wij denken dat het herstel niet zo snel zal gaan.
Voorlopig zeker nog niet. Centrale banken worstelden wereldwijd al langer met het probleem van hardnekkig lage inflatie, uiteraard in Japan maar in toenemende mate ook in Europa en nu ook in de VS. Deze onverwachte, diepe recessie heeft dit structurele probleem nog veel groter gemaakt dan het al was. Japan heeft inmiddels laten zien dat opkoopprogramma’s van centrale banken, ook als ze jarenlang worden volgehouden, niet voldoende zijn om de inflatie significant omhoog te krijgen, laat staan uit de hand te laten lopen. In deze fase van de economische situatie, waarbij we eerst nog maar terug moeten zien te komen op het niveau dat we begin dit jaar nog hadden, lijkt het risico van te lage inflatie vele malen groter dan het risico van te hoge inflatie.
 
Op langere termijn (na 2022) zijn de inflatievooruitzichten minder duidelijk. De economie zou dan volledig hersteld kunnen zijn van de huidige recessie, aangejaagd door ongekend stimulerend begrotingsbeleid en monetaire maatregelen. Ook zouden verschillende structurele trends, die de afgelopen decennia hebben bijgedragen aan de almaar afnemende inflatie, kunnen gaan draaien. Met name de globalisering staat momenteel onder druk. Onder die omstandigheden is niet volledig uit te sluiten dat de sterke toename van de geldhoeveelheid, die we nu – in tegenstelling tot 10 jaar geleden – wel zien, toch eindelijk een invloed op de inflatie gaat uitoefenen.
 
Maar we moeten wel beseffen dat de meeste economen en centrale bankiers zich inmiddels realiseren dat we eigenlijk veel te weinig afweten van de factoren die onder de huidige economische omstandigheden de inflatie bepalen. Het is niet voor niets dat 2020 eigenlijk het jaar was waarin zowel de Fed als de ECB van plan was zich diepgaand te bezinnen op hun beleid en de beschikbare instrumenten, totdat het coronavirus toesloeg en hun agenda overnam.
De steunpakketten zijn van ongekend grote omvang. Na het meest recente extra stimuleringspakket van Duitsland van EUR 130 miljard, bedraagt de totale begrotingsstimulans in de eurozone als geheel ongeveer EUR 1110 miljard, wat gelijk is aan ongeveer 10% van het eurozone BBP. Van deze 10% BBP is ongeveer 4,5% BBP het gevolg van zogenoemde discretionaire fiscale stimuleringsmaatregelen, bijvoorbeeld extra investeringen in gezondheidszorg, inkomenssteun voor gezinnen en bedrijven, uitstel van belastingbetalingen, et cetera. De rest (circa 5,5% BBP) is het gevolg van de economische neergang en de werking van de normale automatische stabilisatoren, bijvoorbeeld meer uitgaven aan sociale zekerheid en minder belastinginkomsten. Naast deze fiscale stimulans hebben overheden ook veel liquiditeitssteun aan bedrijven verleend, bijvoorbeeld in de vorm van overbruggingskredieten of garantstellingen. Het totaal daarvan bedraagt circa EUR 2109 miljard (circa 19% van het BBP). Tenslotte, ligt er een plan voor fiscale steun vanuit de Europese Commissie, het European Recovery Fund. Indien dit wordt goedgekeurd door alle individuele lidstaten – wat nog niet zeker is – kan het een omvang van EUR 750 miljard (circa 5,8% van het EU BBP) krijgen. Van de totale EUR 750 miljard zou veruit het grootste deel naar Spanje en Italië gaan.
 
In de VS is ook een omvangrijk fiscaal stimuleringspakket aangekondigd van ruim USD 2500 miljard (gelijk aan circa 13% van het BBP). Het cyclische gedeelte onder invloed van de automatische stabilisatoren is kleiner dan in de eurozone (circa 1,5% BBP). Het discretionaire gedeelte is omvangrijker (circa 11,5% BBP), maar heeft een overwegend tijdelijk karakter. Het pakket is voornamelijk bedoeld om consumenten en bedrijven door de lockdownperiode te helpen, zodat activiteiten zo snel en soepel mogelijk weer kunnen worden opgestart zodra de beperkingen zijn opgeheven. 
 
En dan is er ook nog de steun van centrale banken. Bijvoorbeeld het extra opkoopprogramma van de ECB (het Pandemic Emergency Purchase Programme – PEPP). Dit is opgestart in maart en bedroeg oorspronkelijk EUR 750 miljard. Het is vervolgens in juni opgehoogd met EUR 600 miljard tot een totale omvang van EUR 1350 miljard, terwijl in juni ook de looptijd werd verlengd tot eind juni 2021, van een oorspronkelijke looptijd tot eind 2020. Naast het PEPP opkoopprogramma, heeft de ECB ook de rente op goedkope leningen voor banken (TLTRO III) verder verlaagd, om stress in het financiële stelsel te beteugelen.
 
De Amerikaanse centrale bank koopt ook weer obligaties op. In eerste instantie werd medio maart een opkoopprogramma van USD 700 miljard aangekondigd, maar dit werd kort daarna uitgebreid tot een programma van ‘ongelimiteerde’ omvang, waarbij de centrale bank voor het eerst ook bedrijfsobligaties opkoopt. Daarnaast heeft de Fed de rente naar vrijwel nul procent verlaagd.

Vraag & Antwoord Webinar – Beleggingsstrategie

Op de korte termijn is er nog veel onzekerheid. En wij denken dat het economisch herstel niet V-vormig zal zijn. Wij denken dat onder andere de impact van tweede-ronde effecten, zoals hogere werkloosheid en meer faillissementen, voor een trager herstel gaat zorgen. De beurs lijkt vooralsnog wel een V-vormig herstel in te prijzen. Daarom zijn wij op de korte termijn wat terughoudender ten opzichte van aandelen. Onze langere blik is wel positief. We verwachten een sterk en duurzaam economisch herstel vanaf het tweede kwartaal van 2021. Daarnaast zijn er door de lage rente weinig alternatieven, wat in het voordeel van aandelen spreekt.
Een tweede golf van de uitbraak van het virus en een nieuwe periode van lockdowns maakt geen onderdeel uit van ons basisscenario. We hebben wel berekend wat de impact van een dergelijke nieuwe uitbraak later in dit jaar zou kunnen zijn. De economie zou dan in het vierde kwartaal van 2020 en in het eerste kwartaal van 2021 weer fors krimpen. Omdat de economie vóór deze tweede golf in ieder geval nog niet op volle kracht zal draaien zou de krimp per kwartaal waarschijnlijk wel wat gematigder zijn dan tijdens de eerste periode van lockdowns in het eerste en tweede kwartaal van 2020. Ook hebben we aangenomen dat bij een tweede uitbraak van het virus de lockdowns minder streng zullen zijn dan bij de eerste uitbraak (bijvoorbeeld meer vergelijkbaar met de eerste fase van lockdowns in Duitsland en Nederland, waarbij een deel van de economische activiteit nog door kon gaan, bijvoorbeeld in delen van de industrie en bouw en dus minder streng dan in Frankrijk en Italië waar iedereen binnen moest blijven). 
 
De tweede-ronde-effecten van een nieuwe periode van lockdowns (meer bedrijfsfaillissementen, oplopende werkloosheid, verstoorde supply chains) zouden waarschijnlijk wel sterker zijn dan na de eerste periode van lockdowns. Dit betekent dat na afloop van de tweede lockdownfase, de groei gematigder zou zijn dan in het basisscenario. In ons basisscenario groeit het eurozone BBP in 2021 met 3,2%, terwijl in het geval van een tweede uitbraak met nieuwe lockdowns het BBP in 2021 waarschijnlijk met circa 2,5% zou krimpen. In ons basisscenario is het niveau van het BBP eind 2021 nog zo’n 3% lager dan het niveau van het BBP in het vierde kwartaal van 2019. In het scenario van een tweede golf van lockdowns zou dit gat circa 10,5% bedragen.
 
De impact op de beurs bij een tweede golf is afhankelijk van de vraag of er dan al medicatie of een vaccin beschikbaar is. Een vaccin lijkt op zijn vroegst richting het eind van het jaar beschikbaar. Zodra er nieuwe lockdowns komen, zelfs als ze minder streng zijn dan bij de eerste virusgolf, zal dat nadelige gevolgen hebben voor zowel de economie als de beurs. Ook omdat overheden waarschijnlijk minder ruimhartig zullen stimuleren en meer voorwaarden zullen stellen bij het verstrekken van leningen. Wij houden er in onze strategie rekening mee dat een tweede golf één van de grotere risico’s is. Het is echter niet ons basisscenario.
Brexit lijkt niet de goede kant op te gaan, maar de impact voor de wereldeconomie is relatief beperkt. De pijn zal vooral in het Verenigd Koninkrijk gevoeld worden en in mindere mate in Europa. Hierdoor is de impact voor beleggers die wereldwijd beleggen ook minder groot.
 
De oplopende geopolitieke spanningen tussen de VS en China zijn een serieus risico. Helemaal omdat de herverkiezing van Trump op de tocht staat en hij er alles aan zal doen om te winnen. De Chinezen en de Democraten de schuld geven van alles lijkt zijn strategie te worden. Daarmee is het dus een risico, maar het is vooralsnog te vroeg om aan te nemen dat het volledig escaleert.
 
De groeiende schuldenberg is meer een risico voor de wat langere termijn. Het lijkt er echter op dat centrale banken de rente laag zullen houden. Dit moet bedrijven en overheden de tijd geven om als het economisch weer beter gaat de schuldenberg wat af te bouwen.
Beleggen is inderdaad voor een langere periode, waarbij de beslissing om überhaupt een keer te starten één van de belangrijkste is. De timing van het instapmoment is altijd lastig. Niemand wil op het (achteraf) verkeerde moment beginnen, ook al wordt dat over de langere termijn uiteindelijk steeds minder belangrijk.
 
Een groot gevaar van timing is dat men bij oplopende koersen te lang blijft wachten en uiteindelijk nooit of veel te laat instapt, dan wel juist op het verkeerde moment. Ook bij grote bewegelijkheid kan starten lastig zijn, omdat dan het verschil tussen een week eerder of later zo groot kan zijn.
 
Timing is een van de lastigste dingen om goed te doen bij beleggen. Wie zich daar niet aan wil wagen maar wel voor de langere termijn wil gaan beleggen, kan ervoor kiezen om gefaseerd te starten. Op die manier kan over een periode van bijvoorbeeld een aantal maanden de portefeuille in fases worden opgebouwd. Daarmee kan het risico van het instapmoment eenvoudig worden gespreid over een aantal verschillende data.

Vraag & Antwoord Webinar – Regio’s, sectoren en overige categorieën

Dat effect zien we nu al. Een aantal factoren speelt een rol, zoals timing en strengheid van de lockdowns (China liep voorop bij de lockdowns en loopt nu voorop bij het herstel, terwijl bijvoorbeeld het omgekeerde het geval is bij het Verenigd Koninkrijk), de digitale mogelijkheid en de traditie om thuis te werken (relatief laag in bijvoorbeeld Frankrijk en Italië en relatief hoog in Nederland), de structuur van de economie (bijvoorbeeld de afhankelijkheid van toerisme) en uiteraard ook het totale concurrentievermogen van de verschillende economieën.
 
Bij het ABN AMRO Economisch Bureau hebben we daar een rapport over geschreven. Klik hier om het rapport te lezen.
De gezondheidszorgsector is door het coronavirus onder grotere publieke belangstelling gekomen. We zijn ons nu meer bewust hoe afhankelijk we ervan zijn en dat de zorg is verwaarloosd. Dit zal dus naar een hoger peil moeten worden gebracht. Tevens helpt het zoeken naar een vaccin de farmaceutische industrie, ook qua imago. De verkiezingsretoriek van te dure medicijnen zal daardoor naar de achtergrond worden gedrukt. Verder komen de farmaceutische bedrijven nu weer in een meerjarige fase waar een bovengemiddeld aantal nieuwe medicijnen naar de markt komt. Hierdoor gaat de sector een periode tegemoet van hoge (en redelijk voorspelbare) enkelcijferige winstgroei. Dit rechtvaardigt een hogere waardering. Tot slot geeft de aankomende vergrijzingsgolf een structurele boost aan de sector.
 
De IT-sector is één van de winnaars van de coronacrisis. Mensen zijn meer online voor zowel aankopen, werk als vermaak. De outperformance van de IT-sector is volgens ons niet een tijdelijk fenomeen. De vraag naar IT-diensten en -producten zal in de komende jaren blijven toenemen en kan zelfs versnellen. Aandelen uit de IT-sector zullen blijven profiteren van de digitaliseringstrend, waarbinnen onder andere cloud computing, dataopslag en -analyse, en cybersecurity zeer prominent aanwezig zijn.
Voor de coronacrisis kampten deze sectoren al met structurele problemen. Veel van deze problemen zijn door de coronacrisis versterkt. In de financiële sector heeft vooral de lage rente een negatieve impact op de winstgevendheid. Daarnaast moet de sector, vooral in Europa, zich aan veel regelgeving aanpassen. Wel staan de financials er beter voor dan tijdens de financiële crisis in 2008-2009, vooral de kapitaalbuffers zijn fors sterker. Ook helpen de huidige stimuleringsmaatregelen. Toch zullen de ‘nieuwe’ financials, zoals fintech-bedrijven en ondernemingen die zich richten op online-payments, meer profiteren van veranderingen in de sector.
 
In de vastgoedsector is vooral de verandering in consumentengedrag van invloed. Veel retail-vastgoed (winkelcentra) was vóór het coronavirus het aanbod aan het aanpassen met de focus op ‘customer experience’. Dit om de concurrentie van e-commerce het hoofd te bieden. De lockdowns tijdens het coronavirus hebben de consument echter nog meer naar e-commerce gedreven. De winkelcentra zullen zich deels (weer) opnieuw moeten uitvinden. Daarnaast zullen het aantrekken van bezoekers, het verkopen van niet-strategische onderdelen en het veiligstellen van huurinkomsten een flinke klus worden. Ook vastgoedondernemingen die zich richten op onder andere kantoren, zorginstellingen en verzorgingstehuizen zullen zich moeten aanpassen. Andere segmenten binnen de vastgoedsector, zoals pakhuizen, opslagruimte, data-centres en appartement-verhuur zullen minder geraakt worden door de coronacrisis en profiteren er in sommige gevallen zelfs van.
Sinds het bereiken van het historisch dieptepunt van de WTI-olieprijs (USD -40/vat) in april, zijn de olieprijzen sterk hersteld. WTI handelt momenteel op zo’n USD 35,50/vat en Brent is gestegen tot USD 38,00/vat. Het prijsherstel werd gedreven door een combinatie van factoren. De toegenomen vraag naar olie als gevolg van versoepeling van de lockdowns, de productieverlagingen in de VS en de nieuw overeengekomen gecoördineerde productieverlagingen van de OPEC+ gaven steun aan de olieprijzen.
 
De oliemarkt lijkt de komende weken een evenwicht te bereiken tussen vraag en aanbod. De aandacht kan dan verschuiven naar een vermindering van de voorraden. Maar we denken dat marktspelers het risico van lagere prijzen onderschatten. Ten eerste bestaat nog steeds het risico op een tweede golf van coronavirusinfecties. Dat kan leiden tot nieuwe lockdowns en een sterke daling van de olievraag, zeker nu voorraden zo hoog zijn en er weinig ruimte is om overaanbod op te vangen. Ten tweede zien we het risico dat landen die deel uitmaken van OPEC+ de gemaakte afspraken niet volledig naleven. Rusland en Saoedi-Arabië willen ervoor zorgen dat iedereen zich aan de regels houdt. Zo niet, dan bestaat het risico dat de hele overeenkomst wordt gestopt. Dat zou rampzalig zijn voor de oliemarkt en daarmee voor de olieprijs. Ten derde bestaat het risico van een (te) snel herstel van de Amerikaanse schalieolieproductie. Voorlopig houden we daarom rekening met een eventuele neerwaartse correctie op korte termijn. In de tweede helft van het jaar kan de prijs zich herstellen op basis van een betere marktbalans en dan zelfs tot een iets hoger prijsniveau stijgen dan nu.
 
Lees ook de nieuwste Energiemonitor van het ABN AMRO Economisch Bureau. 

Vraag & Antwoord Webinar – Overige vragen

Over dividendbeleggen en de aangekondigde dividendverlagingen hebben onze aandelenexperts recent een uitvoerig marktcommentaar geschreven. Klik hier om het marktcommentaar te lezen.
Beleggers houden hier nog wel rekening mee. De angstindicator, de VIX, geeft hier een goede indicatie voor. De VIX is vanaf de piek fors gedaald. Na het piekmoment van boven de 80 bewoog de indicator de afgelopen weken rond de zone van 25 – 30. Recent zagen we zelfs weer een forse stijging wat aangeeft dat er nog steeds de nodige onzekerheid in de markt zit. Dit houdt in dat je als belegger nog steeds een risicopremie betaalt. Als het economische herstel doorzet en de risico’s afnemen, zal de beurs verder stijgen en de VIX verder dalen. Je wordt als belegger dan beloond voor het genomen extra risico. Maar het kan ook de andere kant op gaan, waarbij koersen per saldo dalen en de VIX weer stijgt. De VIX is dus een indicator die meer iets zegt over de bewegelijkheid dan over de richting van de markt.
Ja. Wereldwijd worstelen centrale banken al langer met het probleem van hardnekkig lage inflatie. En in de nasleep van de huidige recessie is het risico van te lage inflatie vele malen groter dan het risico van te hoge inflatie. Centrale banken, inclusief de Fed, zullen hun rentetarieven daarom nog heel lang op een zo laag mogelijk niveau houden, soms ook negatief.
Inmiddels dienen de opkoopprogramma’s van centrale banken twee doelen. Ze stellen de overheden in staat om de noodzakelijke fiscale stimulering eenvoudig en vrijwel gratis (monetair) te financieren. Centrale banken beheersen door hun opkoopprogramma’s in toenemende mate de gehele rentecurve, niet alleen het gedeelte op de geldmarkt (de markt voor korter lopende obligaties). In Japan heet dit beleid al ‘yield curve control’, terwijl Europa en de VS hier inmiddels dicht bij aansluiten. Pas wanneer de inflatie doet wat centrale banken willen en (ruim) boven de 2% uitkomt, zullen zij een mogelijke stijging van de langere rente niet langer willen tegenhouden.