Beleggingsstrategie

Handelsgeschil maakt toekomst onzeker

Publicatiedatum: 19 juni 2019

Onze visie op de wereldwijde economische vooruitzichten kwam onder druk te staan toen het handelsgeschil tussen de VS en China weer oplaaide. De stap achteruit in het onderhandelingsproces was een forse tegenvaller voor de wereldeconomie en temperde ons voorzichtige optimisme ten aanzien van de economische groei. We denken nog altijd dat een recessie in de VS kan worden afgewend, maar hebben wel onze toch al gematigde groeiprognose voor de eurozone, de VS, opkomend Azië en China naar beneden bijgesteld.

Alle grote centrale banken hebben gereageerd op de toenemende economische risico’s die met de groeivertraging en de hernieuwde escalatie van het handelsconflict samenhangen. De Amerikaanse Federal Reserve (Fed) heeft afstand genomen van de eerdere indicatie dat de rente in 2019 zou worden verhoogd en zinspeelt nu zelfs op renteverlagingen. De verwachting van ABN AMRO is dat tussen nu en het eerste kwartaal van volgend jaar de Fed de rente drie keer verlaagt. De Europese Centrale Bank (ECB) geeft inmiddels ook aan bereid te zijn tot extra stimulering. Wij denken dat de ECB later dit jaar hiertoe overgaat. In China hebben de regering en de centrale bank laten weten dat ze over volop beleidsinstrumenten beschikken en nog ruimte zien om de economische bedrijvigheid te steunen.

Gematigde groei in het verschiet

De wereldeconomie groeit nog steeds, maar wel in een heel gematigd tempo. Aan de vertraging die in 2018 op gang kwam en in 2019 aanhield, lag een reeks negatieve factoren ten grondslag: de verkrapping door de Fed, het handelsconflict, het economisch beleid van China en problemen in belangrijke sectoren, zoals de Europese auto-industrie. Deze tegenwind leek eerder dit jaar af te zwakken, toen verschillende economische indicatoren stabiliseerden of verbeterden. De opnieuw oplaaiende handelsspanningen tussen de VS en China waren een harde klap voor de positievere trend. De vijandige opstelling van Trump tegenover Mexico was een onverwachte verrassing. Hierdoor gaan andere onderhandelaars de Amerikaanse president mogelijk als onbetrouwbaar, of in ieder geval als onnavolgbaar, zien.

Neutrale positie in aandelen gehandhaafd

Tegen deze achtergrond heeft ABN AMRO geen wijzigingen in de algehele assetallocatie aangebracht. Aandelen blijven neutraal gewogen en obligaties zijn nog altijd uit de gratie (onderwogen). Binnen grondstoffen gaat de voorkeur uit naar goud. In de obligatieportefeuilles hebben we gekozen voor een langere duratie, vanwege het zwakkere economische klimaat en het besef dat de rente langer dan verwacht lager blijft. Hierdoor zijn deze portefeuilles gevoeliger voor dalende rentes (obligatiekoersen stijgen wanneer de rente daalt).

Geen duidelijk beeld aandelenmarkten

De aandelenmarkten in de VS en Europa blijven binnen een beperkte bandbreedte bewegen. Dit is al zo sinds 2018 in de VS en sinds 2015 in Europa. Door het getwitter van de Amerikaanse president en andere ruis staan de markten op korte termijn ook bloot aan beweeglijkheid op de beurs. De winstvooruitzichten zijn zwak: voor Europese ondernemingen wordt een winststijging van 4,3% verwacht, terwijl de winstgroei in de VS vermoedelijk op 3,3% uitkomt. Gezien de lagere economisch groei zijn nu zelfs deze bescheiden winstverwachtingen wellicht te optimistisch. Centrale banken geven echter signalen af dat ze bereid zijn om, indien nodig, steunmaatregelen te nemen. Dit is een belangrijk ‘vangnet’ voor de aandelenmarkten.

Hoewel een recessie voor de VS of de eurozone als geheel niet wordt voorzien, zwakt het economisch momentum wel af, terwijl er weinig zicht is op verbetering. Tegen deze achtergrond raden we een neutrale positie in aandelen aan. Op sectorniveau genieten informatietechnologie (IT) en communicatieservices nog steeds onze voorkeur. Dit is gebaseerd op de sterke winstgroei in de sectoren. Op regioniveau geven we de voorkeur aan de VS boven de opkomende markten en Europa. Weliswaar zijn de waarderingen hoger dan op andere markten, maar door de sterkere economie, de hogere winstgroei en de grote positie van IT is de VS nog steeds de leidende markt.

Obligatiemarkten reageren op economische vooruitzichten

De obligatiemarkten lijken een sombere macro-economische visie te weerspiegelen. Dit blijkt uit de combinatie van heel lage rentes op langlopende obligaties uit kernlanden (zoals Duitsland en de VS), de omgekeerde rentecurve in de VS (de driemaandsrente is dan hoger dan de tienjaarsrente, wat de voorbode van een recessie kan zijn) en kortlopende futurescontracten. Deze contracten prijzen nu een renteverlaging in door de Fed met 25 basispunten in juli , waarna vermoedelijk nog meer neerwaartse rentestappen volgen.

We denken dat de druk op de lange obligatierentes aanhoudt, hetzij omdat de Fed de rente verlaagt (dit is onze verwachting), hetzij omdat de Fed de rente niet verlaagt en de macro-economische situatie verslechtert. We raden obligatiebeleggers daarom aan om in vergelijking met hun benchmark een langere duratiepositie in te nemen.

Verlenging van de duratie van een obligatieportefeuille, oftewel kiezen voor obligaties met een langere looptijd, komt op hetzelfde neer als vergroting van de rentegevoeligheid. Het is een geliefde tactiek wanneer de rente langer lager blijft. En dat is precies wat wij verwachten.

De huidige omstandigheden zijn nog altijd gunstig voor risicopremies (spreads) op risicovollere obligaties, vooral als centrale banken extra steun bieden. Onze voorkeur blijft dan ook uitgaan naar obligaties met een hoger rendement (high yield), investment-grade bedrijfsobligaties en schuldpapier uit de opkomende markten.

Grondstoffen: voorkeur voor goud

Goudprijs stijgt naar verwachting verder

Binnen alternatieve beleggingen hebben we nog steeds een voorkeur voor goud (als onderdeel van grondstoffen). We zijn nog steeds positief over goud. Niet alleen op grond van technische factoren (deze duiden op een stijging van de goudprijs tegen het einde van het jaar), maar ook vanwege de verwachte maatregelen van centrale banken. Een ruimer monetair beleid is doorgaans positief voor de goudprijs: omdat het renteverschil tussen cash en goud dan afneemt, wordt goud als niet-rentedragende belegging aantrekkelijker. De eindejaarprognose van onze specialist edelmetalen is dat de goudprijs oploopt tot USD 1.400 per ounce.

Conclusie

Na een positief begin van het jaar verslechterden de macro-economische vooruitzichten in de loop van het tweede kwartaal. Het opnieuw oplaaiende handelsgeschil tussen de VS en China verergerde de situatie. ABN AMRO had in januari de visie op aandelen al verlaagd van licht positief naar neutraal. Halverwege april werden de risico’s verder verminderd door de brede positie in grondstoffen te verkopen. In mei volgde een verdere aanpassing: nadat de markten circa 16% waren gestegen, werd besloten om de aandelenallocatie weer in overeenstemming met de tactische assetallocatie voor klantportefeuilles te brengen. We blijven ons voorzichtig opstellen gezien de veelheid van factoren: onder meer de mogelijkheid dat rond de G20-top later deze maand ofwel een handelsbestand wordt bereikt ofwel het conflict verder escaleert, de toenemende politieke risico’s en de Amerikaanse beschuldigingen aan het adres van Iran over betrokkenheid bij de aanvallen op olietankers in de Perzische Golf

Richard de Groot, Voorzitter ABN AMRO Beleggingscomité