Op zoek naar kansen

• Rente voor langere tijd hoger
• Groeiende geopolitieke risico’s
• Aandelen onder druk
• Zeg TINA maar gedag

Beleggers hebben veel voor de kiezen gekregen in de afgelopen drie jaar: een pandemie, gevolgd door de heropening van economieën die gepaard ging met torenhoge inflatie, en verwoede pogingen van centrale banken om die inflatie met renteverhogingen in bedwang te krijgen. De inflatie is inderdaad weer gedaald. En we denken dat de beleidsrentes van centrale banken gepiekt hebben. Inmiddels maken we een periode door waarin de hogere rentestanden effect krijgen op bedrijven en consumenten. Centrale bankiers kijken nauwlettend naar die effecten, om te zien of zij genoeg hebben gedaan om de inflatie te bedwingen.

Dát de hogere rente gevolgen heeft, is zonneklaar. En die gevolgen zullen naar verwachting nog sterker voelbaar worden, naarmate de financiële condities krapper worden. In de VS is de rente in 19 maanden tijd met circa 5% gestegen. Het effect daarvan zien we bijvoorbeeld in de hypotheekmarkt: de rente op een Amerikaanse hypotheek met een looptijd van 30 jaar bedraagt nu zo’n 8%. Ondertussen liet de Amerikaanse economie wel veerkracht zien. Maar de recente economische ontwikkelingen tonen al met al een ander beeld, zowel in de VS als in de eurozone: vertragende inflatie, een verzwakkende arbeidsmarkt en toenemende financiële verkrapping. Dit alles zal naar verwachting leiden tot een economische groeivertraging die de rest van 2023 en tot in 2024 zal aanhouden. Dat is misschien geen aangename gedachte. Maar voor centrale banken was lagere groei juist het streven toen zij de strijd met de inflatie aanbonden. In die opzet lijken zij te slagen.

Centrale banken zullen waarschijnlijk een pas op de plaats maken en de effecten van hun renteverhogingen afwachten. De heersende rentevisie onder economen en beleggers is ‘higher for longer.’ Oftewel, men verwacht dat de rente voor langere tijd op een hoger niveau zal blijven. Dit scenario is ook door de obligatiemarkten ingeprijsd, zoals geïllustreerd wordt door de forse stijging van de rente op Amerikaanse staatsobligaties. De rente op 10-jarige Amerikaanse staatsleningen ligt nu rond de 5%. Daarmee bieden deze obligaties nu weer kansen om rendement te behalen en tegelijkertijd bescherming aan te brengen in beleggingsportefeuilles. Zulke mogelijkheden waren er niet toen de rente nog zeer laag was. Ondertussen worden de economische vooruitzichten somberder en nemen de geopolitieke risico’s toe.

De oorlog tussen Rusland en Oekraïne duurt inmiddels al meer dan 18 maanden. En onverwacht is er een nieuwe oorlog uitgebroken in het Midden-Oosten. Omdat dit laatste conflict zich afspeelt in een regio waar olie wordt geproduceerd, zou het olieaanbod hier gevolgen van kunnen ondervinden. Dit heeft zich al vertaald in hogere olieprijzen. Hierdoor wordt de inflatievrees weer aangewakkerd en neemt de beweeglijkheid in de grondstoffenmarkten toe, wat ook een weerslag heeft op de sectoren energie en industrie.

Te midden van dit alles hebben we besloten onze neutrale opstelling ten aanzien van zowel aandelen als obligaties te handhaven. Binnen de obligatieportefeuille doen we beleggers de suggestie om de duratie (rentegevoeligheid) te verhogen, door de positie in langlopende Amerikaanse staatsobligaties of Europese staatsobligaties met een langere looptijd uit te breiden.

Tegen de achtergrond van stijgende obligatierentes hebben wij al eerder een pleidooi gehouden voor kwalitatief hoogwaardige staatsobligaties. Dit obligatiesegment vormde voor beleggers een lichtpuntje te midden van onzekere markten. We doen beleggers nu de suggestie om langlopende Amerikaanse staatsobligaties (valutarisico afgedekt) of langlopende Europese staatsobligaties toe te voegen aan obligatieportefeuilles, ten koste van Europese staatsobligaties met een kortere looptijd.

Bij obligaties beweegt de rente in tegengestelde richting van de koers. Wanneer de rente daalt zal de koers van een obligatie bij een hogere duratie sterker stijgen (en vice versa). Wij denken dat de verzwakking van de economie een drukkend effect zal hebben op de renteverwachtingen voor de korte termijn en zal leiden tot lagere rentes op Amerikaanse en Europese staatsobligaties. Naarmate de economische vooruitzichten verslechteren, zal ‘higher for longer’ een minder overtuigende rentevisie worden. Er zal juist meer steun komen voor de gedachte dat de rente omlaag moet.

Zowel in de VS als in Europa nemen het ondernemersvertrouwen en het consumentenvertrouwen af. Dit is het gevolg van hogere rentes, dalende groei en toenemende risico’s. Hoewel bedrijfswinsten beter waren dan verwacht, kan een bescheiden daling van de winstgevendheid in 2023 al met al niet worden vermeden.

Op regionaal niveau zien we grote verschillen. De Amerikaanse aandelenmarkt presteert beter dan de aandelenbeurzen in Europa en in de opkomende markten. Dit komt voor een groot deel door de koersstijgingen van een handjevol Amerikaanse technologiereuzen. Hoewel Europa het beter heeft gedaan dan verwacht, slaan bedrijven in hun prognoses nu een voorzichtigere toon aan. Dit verklaart waarom de winstvooruitzichten van Europese bedrijven minder optimistisch zijn dan die van Amerikaanse ondernemingen. We verwachten dat de winstvooruitzichten zullen versomberen naarmate de economische groeivertraging reëler wordt.

Daarom blijven we bij ons neutrale standpunt ten aanzien van aandelen. We hebben een voorkeur voor Amerikaanse aandelen (overwogen) versus Europese aandelen (onderwogen) en aandelen uit opkomende markten (neutraal). Ondanks de algehele malaise op de aandelenmarkten kunnen kansen gevonden worden in specifieke sectoren. We geven de voorkeur aan de sectoren gezondheidszorg en informatietechnologie (beide overwogen). Gezondheidszorg is een defensieve sector die ook kan gedijen in tijden van economische tegenwind. En door te beleggen in de technologiesector kan ingespeeld worden op groeimogelijkheden en innovatie.

Lange tijd was ‘TINA’ – There Is No Alternative – het mantra van beleggers. Daarmee werd bedoeld dat er nauwelijks alternatieven waren voor aandelen. Maar die tijd is voorbij. De rente op staatsobligaties is hoger dan jarenlang het geval was. Langlopende Amerikaanse staatsobligaties (valutarisico afgedekt) of langlopende Europese staatsobligaties bieden mogelijkheden om spreiding aan te brengen en de veerkracht van beleggingsportefeuilles te vergroten.

Richard de Groot
Voorzitter ABN AMRO Beleggingscomité