Naar de navigatie Naar de inhoud

Expert Center - Han de Jong

Maakt wereldeconomie spagaat?

4 juli 2017     

  • Economische groei in Europa, China en Japan lijkt bemoedigend
  • Groei in VS is even van het pad af – zeer waarschijnlijk is dit ruis
  • Communicatie van centrale banken leidt tot verwarrring
  • Inflatie blijft hardnekkig laag
 

Vreemde eend in de bijt

De VS is de vreemde eend in de bijt. In de afgelopen maanden is een aantal indicatoren achtergebleven bij de verwachtingen. De vorige week bekendgemaakte cijfers voor de orders voor duurzame goederen waren allesbehalve indrukwekkend. Uit cijfers blijkt dat over de langere termijn de orders voor kapitaalgoederen (exclusief defensie en luchtvaart) sinds medio 2016 een stijgende lijn vertonen, maar echt hard gaat het niet. Bovendien is de stijging recentelijk afgezwakt. Gegeven de ontwikkeling van de bedrijfswinsten is de toename van de orders voor kapitaalgoederen, die een goede indicatie geven van de bedrijfsinvesteringen, teleurstellend. Het is niet duidelijk waardoor dit komt. Mogelijk hebben bedrijven simpelweg geen trek om te investeren. Een andere mogelijkheid is dat de cijfers een te negatief beeld geven van de feitelijke situatie. Kapitaalgoederen dalen echter doorgaans in prijs; dit drukt het totaalcijfer. Bovendien is de energiesector mogelijk oververtegenwoordigd. Omdat de energiesector kapitaalintensief is, zet het huidige niveau van de energieprijzen wellicht een rem op de investeringsbereidheid. Dit hoeft echter niet representatief te zijn voor de rest van de economie.

De nationale bedrijvigheidsindex van de Chicago Fed, waarin maar liefst 85 economische cijferreeksen zijn verwerkt, bereikte in april de hoogste stand sinds begin 2014. In mei volgde echter een scherpe daling, in lijn met het wisselende patroon van de recent gepubliceerde economische cijfers in de VS.

Enkele andere cijfers waren daarentegen goed. Zo steeg de index van The Conference Board in juni tegen de verwachting in. De stijging was niet sterk, maar volgde wel op twee maanden van daling.

Het persoonlijk inkomen nam in mei toe met 0,4% m-o-m na een winst van 0,3% in april. Het besteedbaar persoonlijk inkomen verbeterde in mei met 0,5% m-o-m, terwijl door prijsdalingen het reëel besteedbaar inkomen een zeer solide stijging van 0,6% m-o-m liet zien in mei. In de eerste vijf maanden van het jaar is het reëel besteedbaar inkomen met zo’n 3,8% op jaarbasis gestegen. Dat is niet mis en duidt niet bepaald op een materiële teruggang van de economie. De bestedingen vertoonden echter tekenen van verzwakking. De persoonlijke bestedingen waren slechts 0,1% hoger en in de eerste vijf maanden van het jaar stegen de reële persoonlijke bestedingen met circa 1% op jaarbasis. Omdat de inkomens sneller zijn gestegen dan de uitgaven, is de spaarquote in mei toegenomen van 4,5% naar 5,5%. Hierdoor kan de consument op enig moment in de toekomst meer uitgeven dan er binnen komt. 

De Chicago PMI, de barometer van het ondernemersvertrouwen in Chicago en omgeving, een economisch belangrijke regio in de VS, liep op van 59,4 in mei naar 65,7 in juni. In de afgelopen 20 jaar is deze index slechts incidenteel hoger geweest. De huidige hoge stand is indrukwekkend en strookt niet met het idee dat de Amerikaanse economie sterk vertraagt of op korte termijn sterk gaat vertragen. Ik blijf dan ook bij mijn standpunt dat de huidige zwakte van diverse indicatoren in de VS hoofdzakelijk een kwestie van ruis is.

Zaaien de centrale banken bewust verwarring of zijn ze gewoon in de war?

De centrale banken hebben recentelijk verwarring gezaaid op de markten. Na de laatste vergadering van het FOMC, het beleidscomité van de Amerikaanse centrale bank (Federal Reserve), betoogde Fed-voorzitter Janet Yellen dat de lage inflatie een verschijnsel van voorbijgaande aard was. De marktpartijen dachten hier blijkbaar anders over: direct na de persconferentie van Yellen daalden de obligatierentes.

Mark Carney, de gouverneur van de Engelse centrale bank (BoE), deed na de laatste vergadering van het MPC, het beleidscomité van de BoE, heel luchtig over de relatief hoge inflatie in het Verenigd Koninkrijk, hoewel drie van de vier externe leden van het MPC op die bijeenkomst de rente wilden verhogen. Later liet Carney doorschemeren dat een renteverhoging wellicht niet lang meer op zich laat wachten.

Tijdens de persconferentie na afloop van de junivergadering van de Raad van Bestuur van de Europese Centrale Bank (ECB) stelde Mario Draghi zich verruimingsgezinder op dan wij hadden verwacht. In een toespraak die ECB-president Draghi onlangs hield in Portugal, leek hij op een meer verkrappingsgezinde lijn te zitten. Vervolgens probeerden ECB-functionarissen de markten ervan te overtuigen dat het niet Draghi’s bedoeling was geweest om verkrappingsgezind over te komen. Naar onze mening was het verhaal van Draghi in Portugal heel logisch: de economie draait goed, de deflatierisico’s zijn afgenomen en een ‘normalisering’ van het monetaire beleid zal heel geleidelijk verlopen.

Discussie moet over inflatie gaan

Waar de discussie feitelijk over moet gaan, is de inflatie. In de eurozone schommelt de inflatie de laatste tijd nogal heen en weer. In juni zwakte de totale inflatie af tot 1,3%, maar versnelde de kerninflatie van 0,9% in mei naar 1,1%. Dit laatste wil overigens niet zeggen dat de inflatiedruk is toegenomen. Duitse vakantiereizen lijken de versnelling te hebben veroorzaakt en dit effect wordt in juli waarschijnlijk weer teruggedraaid. De belangrijkste vraag is waarom de inflatie nog altijd zo laag is en waarom de loonstijgingen zo gering zijn. Het antwoord op deze vraag moet worden gezocht in de nog altijd aanzienlijke onbenutte capaciteit  binnen de economie van de eurozone. Na jaren van stagnerende loongroei en dreigende werkloosheid gaan werknemers ervan uit dat hogere looneisen geen zin hebben. Misschien nog wel belangrijker is dat de arbeidsmarkt door alle hervormingen flexibeler is geworden. Als de marktomstandigheden verkrappen, zal de reactie aan de aanbodzijde dan ook krachtiger zijn dan voorheen. Met als logisch gevolg dat het effect op de loonontwikkeling geringer is.


Het Amerikaanse rapport over persoonlijke inkomsten en uitgaven bevatte ook belangrijke informatie over de inflatie. De favoriete inflatiemaatstaf van de Federal Reserve is de ‘Core PCE’. Op basis hiervan is de inflatie verder afgezwakt tot 1,4% j-o-j in mei tegen 1,5% in april en 1,8% in januari. De deflatoire krachten kwamen in het rapport duidelijk naar voren. De deflatie van de goederenprijzen nam toe. Als deze trend aanhoudt, zal de Fed hier iets mee moeten doen.

Volgens mij is het vooral ruis
Al deze cijfers zorgen wel voor enige verwarring. Het kan niet worden ontkend: de cijfers waren in de afgelopen weken en maanden teleurstellend. Ze wijzen echter niet consistent op een substantiële teruggang van de economische groei. Ik neig er dan ook naar dat de zwakte grotendeels ruis is.

Als ik het bij het rechte eind heb, dus als de economische groei niet inzakt, de inflatie gematigd blijft en de Fed haar toon verandert wanneer de inflatie verder afzwakt, dan begint het er aardig op te lijken dat het ‘goldilock’-scenario zijn rentree maakt. Hoewel volgens veel commentatoren de financiële markten te zelfgenoegzaam zijn, denk ik dat de markten deze terugkeer van Goudlokje (nog) niet verdisconteren. Zodra ze dit wel doen, zullen risicovolle beleggingen hiervan profiteren.

Economische groei van eurozone blijft robuust
In de eurozone was het vorige week rustig aan het cijferfront. Het algemene beeld is dat de economische groei verre van spectaculair is, maar wel robuust blijft. In april steeg de industriële productie met 0,5% m-o-m, gesteund door een sterke toename van de energieproductie. Bovendien maskeerde de sterke groei in Duitsland de zwakte in Frankrijk, Italië en Spanje. Het cijfer voor de hele eurozone is met 0,5% niettemin heel goed. De groei van de werkgelegenheid versnelde licht in het eerste kwartaal van dit jaar tot 1,5% j-o-j tegen 1,4% in het vierde kwartaal van vorig jaar. Hiermee werd de opgaande lijn die in 2013 begon, doorgetrokken.

Begint Brexit merkbaar te worden?
De Britse economie lijkt de gevolgen van het Brexit-besluit en de daarmee samenhangende ontwikkelingen te voelen. Veel analisten voorspelden na het Brexit-referendum dat het Verenigd Koninkrijk (VK) snel in een recessie zou belanden, maar dit is duidelijk niet gebeurd. De uitslag van het referendum had in eerste instantie weinig effect op het bedrijfsleven. De valutamarkt daarentegen ging ervan uit dat het vertrek uit de EU op de lange termijn negatief zou uitpakken voor het VK. Het Britse pond ging hard onderuit. Het heeft even geduurd, maar de depreciatie begint nu door te werken in de inflatiecijfers. De Britse consumentenprijsindex (CPI) steeg van 2,7% j-o-j in april naar 2,9% in mei en de detailhandelsprijsindex (RPI) van 3,5% naar 3,7%. De toename van de inflatie holt de reële koopkracht uit en verhoogt de onzekerheid. Dit speelde mogelijk een rol in de zeer zwakke detailhandelscijfers voor mei. De gecompliceerde politieke situatie is ook allerminst bevorderlijk voor het vertrouwen en de uitgangspositie van de EU in de onderhandelingen over de toekomstige locatie voor de clearing van in euro luidende derivatencontracten (binnen de eurozone en in ieder geval binnen de EU) vormt een direct bedreiging voor de positie van de City van Londen. Allemaal slechts nieuws dus voor het VK. Hopelijk zet het de Britse Brexit-onderhandelaars aan het denken.

De Britse centrale bank (BoE) heeft het monetaire beleid ongewijzigd gelaten, maar het scheelde niet veel: de stemming over het voorstel om de rente niet te wijzigen, leverde een uitslag op van vijf tegen drie. De drie tegenstemmers waren voor een renteverhoging met het oog op de toenemende inflatiedruk. Een renteverhoging zou volgens mij echter een nieuwe klap voor de Britse economie betekenen. Zo ver kwam het dus niet, maar er hoeft de komende maanden niet veel te gebeuren of het MPC, het beleidscomité van de BoE, verhoogt de rente wel.

Chinese economie vertraagt geleidelijk
We betogen al enige tijd dat de groei van de Chinese economie in het eerste kwartaal het hoogtepunt bereikte. Maar hoe snel gaat de economische groei vertragen? Recente cijfers duiden op een geleidelijke vertraging, precies zoals de beleidsmakers willen. De detailhandelsverkopen waren in mei 10,7% j-o-j hoger, net als in april. De stijging van de industriële productie bleef eveneens gelijk in mei (6,5% j-o-j). De groei van de geldhoeveelheid zwakte iets af. Deze cijfers bevestigen onze visie dat de vertraging een geleidelijk verloop zal kennen en dat de rest van de wereld dit vermoedelijk kan opvangen.

De komende drie weken ben ik eerst op zakenreis en aansluitend op vakantie. De volgende weekly verschijnt dus pas op maandag 31 juli 2017.

Disclaimer

Han de Jong is Chief Economist van ABN AMRO Bank N.V., zie voor meer informatie
www.abnamro.nl/beleggen

Han de Jong heeft geen persoonlijk belang bij de betreffende onderneming(en).
Zijn vergoeding voor de verrichte werkzaamheden is en was noch direct noch indirect gerelateerd aan de specifieke aanbevelingen of standpunten zoals weergegeven in deze opinie en zal dat ook niet worden.

ABN AMRO of haar functionarissen, directeuren, employee benefit programma’s of medewerkers, waaronder tevens begrepen personen die zijn betrokken bij het opstellen of de uitgifte van dit materiaal, kunnen van tijd tot tijd een long- of short-positie aanhouden in effecten, warrants, futures, opties, derivaten of andere financiële instrumenten waarnaar in dit materiaal wordt verwezen. ABN AMRO kan te allen tijde investment banking-, commercial banking-, krediet-, advies- en andere diensten aanbieden en verlenen aan de emittent van effecten waarnaar in dit materiaal wordt verwezen. Uit hoofde van het aanbieden en verlenen van dergelijke diensten kan ABN AMRO in het bezit komen van informatie die niet is opgenomen in dit materiaal en kan ABN AMRO voorafgaand aan of direct na de publicatie hiervan hebben gehandeld op basis van dergelijke informatie. ABN AMRO kan in het afgelopen jaar zijn opgetreden als leadmanager of co-lead-manager voor een openbare emissie van effecten van emittenten die worden genoemd in dit materiaal. De vermelde koersen van in dit materiaal genoemde effecten gelden per de aangegeven datum en vormen geen garantie dat tegen deze koers transacties kunnen worden uitgevoerd. De opinie is gebaseerd op beleggingsonderzoek.

ABN AMRO Bank N.V. staat in dit kader onder toezicht van de Autoriteit Financiële Markten.

Vragen? Bel op werkdagen van 8 tot 22 uur, zaterdag van 9 uur tot 17.30 uur.

0900 - 9215 (uitleg belkosten)

Blijf op de hoogte via

  • Volg ons via Facebook
  • Volg ons via Twitter
  • Volg ons via Linkedin
  • Volg ons via YouTube
  • Nieuwsbrief